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從量化寬松本質看近期不銹鋼復合管護欄市場走勢
作者：admin 發布于：2016-10-14 0:18 Friday
近期,隨著希臘債券減計的談判成功,美國是否在6月后實行新的量化寬松政策成為大宗商品交易關注的焦點,而國內在兩會召開后,針對經濟增長預期降低的現實,是否會實行中國版本的量化寬松政策,釋放流動性也成為國內各個方面關注的重點,下面筆者結合自身對量化寬松的理解,針對目前不銹鋼復合管護欄市場走向,做些簡單的預測和判斷,相信能使大家對近期鋼的蠢蠢欲動能有新的理解.
量化寬松的本質
金融危機及其宏觀經濟后果迫各國使央行以開創性的方式和極大的力度運用其資產負債表。起初，市場參與者和各國央行自身很可能都認為，資產負債表的這種運用方式只是暫時的。然而，到三年之后的今天，這種做法的結束還遙遙無期，而且各國央行準備在2012年上半年進一步擴張資產負債表。美聯儲將在2季度啟動新一輪國債和抵押貸款擔保證券的購買，總額在5000－7500億美元之間；日本央行將提高資產購買規模的上限；甚至歐洲央行也將在2季度采取行動，大范圍買進公共部門和私人部門債券。
不僅新一輪央行資產負債表擴張即將到來，而且美聯儲最新公告意味著，資產負債表政策將成為常規政策工具：“公開市場委員會將定期評估所持證券的規模和結構，并將根據需要對其進行調整。”
由此產生了以下問題：資產負債表政策是否已經成為永久性的貨幣政策工具？是否應該如此？這會產生什么影響？資產負債表政策可以定義為：改變央行資產負債表的規模和結構，以達到除引導隔夜利率之外的其他目的。這就是量化寬松政策的本質.
資產負債表政策的操作方式——從不增發基礎貨幣的抵押貸款到主動量化寬松
央行資產負債表的操作方式(在什么市場中向誰購買什么資產)取決于央行自身所在的金融體系的特點。歐洲央行和日本央行所在的金融環境中 ，金融中介活動較為側重銀行業，因而它們的操作注重改善銀行業狀況，包括銀行融資狀況。美聯儲和英格蘭銀行屬于另一種情況，其金融中介環境的市場化程度較高，因而它們一般是在金融市場中進行直接干預。下面將忽略制度細節，著重討論一般情形。我們把央行的資產負債表政策分為三個階段：
1、通過抵押貸款(collateralised lending)改變資產負債表結構，不增加基礎貨幣。起初，央行資產負債表用于解決金融市場特定部門的運轉不良問題，或用于緩解銀行業的流動性緊張。這種操作的工具通常是抵押貸款，即市場參與者將低流動性證券抵押給央行，而從央行借入流動性，借入期限往往長于正常水平。為避免增發基礎貨幣：央行或是賣出其他資產從而保持資產負債表總體規模不變，或是發行其他負債以對沖銀行準備金的擴張。
這種操作與其說是標準貨幣政策，不如說是金融穩定政策。在這種操作中，央行扮演了最終做市商的角色，有時相當于取代了運轉不良的貨幣市場的功能。
2、被動量化寬松——通過抵押貸款(collateralised lending)調整資產負債表結構，增加基礎貨幣。2008年9月雷曼兄弟公司破產導致金融危機升級，迫使各央行容忍基礎貨幣的擴張。為此，央行仍采取抵押貸款方式，但并不出售其他資產或進行對沖，而是增發銀行準備金以換取金融機構抵押的資產。我們將這種操作稱為被動量化寬松，因為央行資產負債表的規模決定于私人銀行部門的流動性需求。
被動量化寬松操作的一項重要目的在于，適應金融機構以及公眾部門(即非金融企業和居民)流動性偏好的變化。公眾部門不同于金融市場參與者，無法獲取央行流動性；要滿足其流動性需求的增加，就只能擴大貨幣總量，而增發基礎貨幣有助于增加貨幣總量。
3、主動量化寬松——通過直接購買資產來調整資產負債表結構，增加基礎貨幣。資產負債表政策的第三個階段是央行直接購買資產，與被動量化寬松的共同點在于，也是以增發的央行負債(即銀行準備金)作為交換。我們稱之為主動量化寬松，因為央行自己決定資產購買規模，從而決定資產負債表的規模。這是標準的貨幣政策。
主動量化寬松的目標要廣泛得多，而且本質上是宏觀經濟政策：收益率的下降有助于支持私人消費和企業投資，從而降低通縮風險。
主動量化寬松乃至一般性資產負債表政策的作用在于，在名義利率降至零下限，使得央行用利率影響總需求的能力達到或接近極限的情況下，這類政策可以代替利率政策。
資產負債表政策的功能——促進三類轉換，充當跨時期減震器
2007－08年間，私人部門的流動性偏好和風險偏好出現了結構性變化，幾乎所有資產的相對估值都發生了劇變。這種情況下，私人部門要大力推進去杠桿化(即收縮資產負債表)，就需要清除大量資產。如上所述，央行運用自身的資產負債表，幫助私人部門實現了三類轉換。
——流動性轉換。私人部門以非流動性資產換取流動性資產(包括國債和銀行準備金即央行負債)。
——期限轉換。私人部門以長期資產換取流動性資產(也是央行負債)。
——風險轉換。私人部門以高風險資產換取安全資產(仍然是央行負債)。
簡言之，央行通過自身資產負債表的擴張，接手私人部門資產負債表中想要清除的資產，令私人部門資產負債表產生流動性。這就是說，央行以其資產負債表充當了減震器，從而發揮了至關重要的跨時期穩定功能。
應該指出，央行不能也不應該用其資產負債表阻止去杠桿化。資產負債表政策對去杠桿化的影響在于，緩和調整過程，從而緩解(速度過快的)私人部門去杠桿化的不利宏觀經濟影響。換言之，通過資產負債表政策所推動的三種轉換，央行改善了銀行業、非銀行企業、居民和政府的融資狀況。顯然，央行的量化寬松既能緩解金融市場上的資金緊張問題，也有宏觀經濟效應。
資產負債表政策的成本——“財政支配”與央行注入資本
然而，資產負債表政策不是沒有成本的。這里強調指出兩類成本：
“財政支配”。在財政赤字和去杠桿化決定中期經濟前景的情況下，為遏制通脹而加息的做法可能會適得其反：政策利率的上升會抬高主權債務的融資成本，從而對經濟構成過重壓力，迫使央行轉而下調利率。簡言之，潛在財政壓力會限制貨幣政策，我們稱之為“財政支配”(fiscal dominance)。當前，買進主權債券的主動量化寬松(在二級市場上直接買進國債)還間接為政府提供了融資；對比而言，在一級市場上以競拍等方式購買國債屬于直接貨幣化融資，違反了央行法律。我們認為，量化寬松加強了財政政策對央行的約束，從而強化了貨幣政策的“財政支配”效應：假設其他條件相同，國債的膨脹將迫使央行購買國債以保持低利率。而且，量化寬松易進難出，央行資產負債表上積累的國債越多，量化寬松的退出就越難也越漫長。
央行注入資本。這種情況下，當前關于歐洲央行可能因持有希臘證券而遭受損失的討論就很有意義。由于向歐洲央行出售資產的實體事后證實不具備清償力，因而歐洲央行提供的不只是流動性，還有資本。由此產生的一個問題就在于，注入資本屬于財政政策范圍，而不屬于央行權限。對央行自身而言，危險也是顯而易見的：損失最終必須由政府承擔，這就導致了取消央行獨立性的風險。放寬視野來看，央行資產負債表承擔了大量風險，而這些風險并未消失。央行終究是一個政府機構，因而風險要由主權國家承擔，而這又意味著，私人部門最終要為這些風險買單。
從歐美量化寬松看國內貨幣政策走向
從歐美貨幣政策走向看,量化寬松的半永久化在近期幾乎已經成為既定的事實,主要由于資產負債表的擴張并沒有技術性極限，因為歐美央行發放準備金的規模并沒有上限。然而，歐美央行發揮跨時期穩定功能的能力源于，它是唯一一家私人部門愿將其負債作為自身的資產而持有的機構。因此，關鍵在于私人部門將央行負債視為安全的流動性資產。
但是由于資產負債表政策的性質決定了這種政策終究會扭曲市場價格，從而影響資源配置。雖然利率政策也有這種影響，但程度要輕得多。在金融市場發生危機、經濟極度低迷時期，干預市場定價是必要的，但長遠來看這卻是有害的。以歐美央行常規政策工具利率政策為參照來看這一點：“正常情況”下，央行只調整隔夜利率，引導其保持在理想水平上；而整個金融市場中所有資產的定價則由市場進行。第二，對于資產負債表政策作為宏觀經濟工具的效應仍有待進一步認識。考慮風險問題，主動資產負債表政策不應成為永久性的宏觀經濟管理工具。
然而，作為應急政策工具，資產負債表政策是完全合理的。這就是說，該政策應繼續作為零利率之下、或政策傳導機制受阻時的常規貨幣政策的延伸。因此，歐美央行資產負債表雖然不應永遠膨脹下去、而應在經濟和市場條件允許時恢復“常態”，但歐美央行理應在必要時擴大資產負債表。從現實性來看，歐美央行資產負債表很可能會長期保持當前的膨脹狀態；事實上，資產負債表的擴張有可能成為半永久性的政策。
在歐美量化寬松不可避免的情況下,國內貨幣政策最可行的就是打好提前量,對貨幣政策進行預調微調,釋放部分流動性對沖由于歐美流動性增加的輸入性通脹風險,而不是繼續執行前期的緊縮政策, 而國內經濟正站在歷史的十字路口，而“棄虛取實”，在轉型中求得穩步減速發展，爭取又好又快，已是今年“兩會”關于經濟政策的共識。這也是凝聚各方智慧共克時艱的必然選擇。這些觀點和認識的形成，始于去年底的經濟工作會議，完善于今年初的金融工作會議，最后經過兩會匯聚，終成立足于中國經濟現狀，決勝中國經濟未來的政策基調。
從近期國內貨幣政策的操作來看，貨幣政策只是根據經濟金融形勢的變化進行預調微調，其取向并未發生根本的改變,但是其中試探市場反應的意圖頗多。雖然近期存款準備金率被下調，但主要是為應對外匯占款少增帶來的流動性投放減少。多種貨幣政策工具運用的綜合效果，并不是明顯的放松。
與2011年相比，2012年貨幣政策的變化將更多體現為定向寬松和預調微調而不是全面寬松、徹底轉向。也就是說，貨幣政策取向的調整將根據國內外經濟金融形勢的變化，相機抉擇，靈活應對，其變化是謹慎而漸進的,套用哲學術語,今年國內的貨幣政策主要采用“中庸”的思想，依靠規模和漸近來對抗風險，而不會和08年一樣采用突變和逆轉性的貨幣政策，對這一點是要有清醒的認識。
近期國內不銹鋼復合管護欄價格走勢展望
隨著兩會的召開，今年國內宏觀調控的主基調逐漸清晰，與2011年相比，2012年貨幣政策在緊縮力度上將明顯緩和，將給予實體經濟、中小企業更多的傾斜和支持，按照“調結構”和“促轉型”的要求實現定向寬松。穩健的貨幣政策，在具體執行中將進一步強調“穩健”，兼顧“穩增長”、“穩物價”和“防風險”，做到謹慎觀察、靈活應對，政策取向上將是總量中性適度，結構定向寬松。
從這樣的大方向看，近期的不銹鋼復合管護欄價格反彈就有了“恢復性增長”的意味，去年四季度的大跌后，前期不銹鋼復合管護欄貿易行業的重復抵押融資等金融手段即所謂的水分已經被擠干，加之1季度的銀行對不銹鋼復合管護欄行業的特別關注后，鋼貿行業的“去杠桿化”到目前已經基本完成，資金回流實體經營的趨勢不可避免，在這樣的情況，不銹鋼復合管護欄消費的增長預期在保障房等概念的刺激下逐步明確，一旦三月底四月初的數據公布對這樣的不銹鋼復合管護欄消費增長預期有支持的話，不銹鋼復合管護欄市場價格將出現真正意義上的恢復性增長，預計三級螺紋鋼(16-25MM)市場終端售價將上漲到4500-4600元/噸，從近期的期貨盤面上已經出現了部分先知先覺的入場資金，一旦價格下行，新增資金的入場吸籌行為逐步增多。
量化寬松的本質
金融危機及其宏觀經濟后果迫各國使央行以開創性的方式和極大的力度運用其資產負債表。起初，市場參與者和各國央行自身很可能都認為，資產負債表的這種運用方式只是暫時的。然而，到三年之后的今天，這種做法的結束還遙遙無期，而且各國央行準備在2012年上半年進一步擴張資產負債表。美聯儲將在2季度啟動新一輪國債和抵押貸款擔保證券的購買，總額在5000－7500億美元之間；日本央行將提高資產購買規模的上限；甚至歐洲央行也將在2季度采取行動，大范圍買進公共部門和私人部門債券。
不僅新一輪央行資產負債表擴張即將到來，而且美聯儲最新公告意味著，資產負債表政策將成為常規政策工具：“公開市場委員會將定期評估所持證券的規模和結構，并將根據需要對其進行調整。”
由此產生了以下問題：資產負債表政策是否已經成為永久性的貨幣政策工具？是否應該如此？這會產生什么影響？資產負債表政策可以定義為：改變央行資產負債表的規模和結構，以達到除引導隔夜利率之外的其他目的。這就是量化寬松政策的本質.
資產負債表政策的操作方式——從不增發基礎貨幣的抵押貸款到主動量化寬松
央行資產負債表的操作方式(在什么市場中向誰購買什么資產)取決于央行自身所在的金融體系的特點。歐洲央行和日本央行所在的金融環境中 ，金融中介活動較為側重銀行業，因而它們的操作注重改善銀行業狀況，包括銀行融資狀況。美聯儲和英格蘭銀行屬于另一種情況，其金融中介環境的市場化程度較高，因而它們一般是在金融市場中進行直接干預。下面將忽略制度細節，著重討論一般情形。我們把央行的資產負債表政策分為三個階段：
1、通過抵押貸款(collateralised lending)改變資產負債表結構，不增加基礎貨幣。起初，央行資產負債表用于解決金融市場特定部門的運轉不良問題，或用于緩解銀行業的流動性緊張。這種操作的工具通常是抵押貸款，即市場參與者將低流動性證券抵押給央行，而從央行借入流動性，借入期限往往長于正常水平。為避免增發基礎貨幣：央行或是賣出其他資產從而保持資產負債表總體規模不變，或是發行其他負債以對沖銀行準備金的擴張。
這種操作與其說是標準貨幣政策，不如說是金融穩定政策。在這種操作中，央行扮演了最終做市商的角色，有時相當于取代了運轉不良的貨幣市場的功能。
2、被動量化寬松——通過抵押貸款(collateralised lending)調整資產負債表結構，增加基礎貨幣。2008年9月雷曼兄弟公司破產導致金融危機升級，迫使各央行容忍基礎貨幣的擴張。為此，央行仍采取抵押貸款方式，但并不出售其他資產或進行對沖，而是增發銀行準備金以換取金融機構抵押的資產。我們將這種操作稱為被動量化寬松，因為央行資產負債表的規模決定于私人銀行部門的流動性需求。
被動量化寬松操作的一項重要目的在于，適應金融機構以及公眾部門(即非金融企業和居民)流動性偏好的變化。公眾部門不同于金融市場參與者，無法獲取央行流動性；要滿足其流動性需求的增加，就只能擴大貨幣總量，而增發基礎貨幣有助于增加貨幣總量。
3、主動量化寬松——通過直接購買資產來調整資產負債表結構，增加基礎貨幣。資產負債表政策的第三個階段是央行直接購買資產，與被動量化寬松的共同點在于，也是以增發的央行負債(即銀行準備金)作為交換。我們稱之為主動量化寬松，因為央行自己決定資產購買規模，從而決定資產負債表的規模。這是標準的貨幣政策。
主動量化寬松的目標要廣泛得多，而且本質上是宏觀經濟政策：收益率的下降有助于支持私人消費和企業投資，從而降低通縮風險。
主動量化寬松乃至一般性資產負債表政策的作用在于，在名義利率降至零下限，使得央行用利率影響總需求的能力達到或接近極限的情況下，這類政策可以代替利率政策。
資產負債表政策的功能——促進三類轉換，充當跨時期減震器
2007－08年間，私人部門的流動性偏好和風險偏好出現了結構性變化，幾乎所有資產的相對估值都發生了劇變。這種情況下，私人部門要大力推進去杠桿化(即收縮資產負債表)，就需要清除大量資產。如上所述，央行運用自身的資產負債表，幫助私人部門實現了三類轉換。
——流動性轉換。私人部門以非流動性資產換取流動性資產(包括國債和銀行準備金即央行負債)。
——期限轉換。私人部門以長期資產換取流動性資產(也是央行負債)。
——風險轉換。私人部門以高風險資產換取安全資產(仍然是央行負債)。
簡言之，央行通過自身資產負債表的擴張，接手私人部門資產負債表中想要清除的資產，令私人部門資產負債表產生流動性。這就是說，央行以其資產負債表充當了減震器，從而發揮了至關重要的跨時期穩定功能。
應該指出，央行不能也不應該用其資產負債表阻止去杠桿化。資產負債表政策對去杠桿化的影響在于，緩和調整過程，從而緩解(速度過快的)私人部門去杠桿化的不利宏觀經濟影響。換言之，通過資產負債表政策所推動的三種轉換，央行改善了銀行業、非銀行企業、居民和政府的融資狀況。顯然，央行的量化寬松既能緩解金融市場上的資金緊張問題，也有宏觀經濟效應。
資產負債表政策的成本——“財政支配”與央行注入資本
然而，資產負債表政策不是沒有成本的。這里強調指出兩類成本：
“財政支配”。在財政赤字和去杠桿化決定中期經濟前景的情況下，為遏制通脹而加息的做法可能會適得其反：政策利率的上升會抬高主權債務的融資成本，從而對經濟構成過重壓力，迫使央行轉而下調利率。簡言之，潛在財政壓力會限制貨幣政策，我們稱之為“財政支配”(fiscal dominance)。當前，買進主權債券的主動量化寬松(在二級市場上直接買進國債)還間接為政府提供了融資；對比而言，在一級市場上以競拍等方式購買國債屬于直接貨幣化融資，違反了央行法律。我們認為，量化寬松加強了財政政策對央行的約束，從而強化了貨幣政策的“財政支配”效應：假設其他條件相同，國債的膨脹將迫使央行購買國債以保持低利率。而且，量化寬松易進難出，央行資產負債表上積累的國債越多，量化寬松的退出就越難也越漫長。
央行注入資本。這種情況下，當前關于歐洲央行可能因持有希臘證券而遭受損失的討論就很有意義。由于向歐洲央行出售資產的實體事后證實不具備清償力，因而歐洲央行提供的不只是流動性，還有資本。由此產生的一個問題就在于，注入資本屬于財政政策范圍，而不屬于央行權限。對央行自身而言，危險也是顯而易見的：損失最終必須由政府承擔，這就導致了取消央行獨立性的風險。放寬視野來看，央行資產負債表承擔了大量風險，而這些風險并未消失。央行終究是一個政府機構，因而風險要由主權國家承擔，而這又意味著，私人部門最終要為這些風險買單。
從歐美量化寬松看國內貨幣政策走向
從歐美貨幣政策走向看,量化寬松的半永久化在近期幾乎已經成為既定的事實,主要由于資產負債表的擴張并沒有技術性極限，因為歐美央行發放準備金的規模并沒有上限。然而，歐美央行發揮跨時期穩定功能的能力源于，它是唯一一家私人部門愿將其負債作為自身的資產而持有的機構。因此，關鍵在于私人部門將央行負債視為安全的流動性資產。
但是由于資產負債表政策的性質決定了這種政策終究會扭曲市場價格，從而影響資源配置。雖然利率政策也有這種影響，但程度要輕得多。在金融市場發生危機、經濟極度低迷時期，干預市場定價是必要的，但長遠來看這卻是有害的。以歐美央行常規政策工具利率政策為參照來看這一點：“正常情況”下，央行只調整隔夜利率，引導其保持在理想水平上；而整個金融市場中所有資產的定價則由市場進行。第二，對于資產負債表政策作為宏觀經濟工具的效應仍有待進一步認識。考慮風險問題，主動資產負債表政策不應成為永久性的宏觀經濟管理工具。
然而，作為應急政策工具，資產負債表政策是完全合理的。這就是說，該政策應繼續作為零利率之下、或政策傳導機制受阻時的常規貨幣政策的延伸。因此，歐美央行資產負債表雖然不應永遠膨脹下去、而應在經濟和市場條件允許時恢復“常態”，但歐美央行理應在必要時擴大資產負債表。從現實性來看，歐美央行資產負債表很可能會長期保持當前的膨脹狀態；事實上，資產負債表的擴張有可能成為半永久性的政策。
在歐美量化寬松不可避免的情況下,國內貨幣政策最可行的就是打好提前量,對貨幣政策進行預調微調,釋放部分流動性對沖由于歐美流動性增加的輸入性通脹風險,而不是繼續執行前期的緊縮政策, 而國內經濟正站在歷史的十字路口，而“棄虛取實”，在轉型中求得穩步減速發展，爭取又好又快，已是今年“兩會”關于經濟政策的共識。這也是凝聚各方智慧共克時艱的必然選擇。這些觀點和認識的形成，始于去年底的經濟工作會議，完善于今年初的金融工作會議，最后經過兩會匯聚，終成立足于中國經濟現狀，決勝中國經濟未來的政策基調。
從近期國內貨幣政策的操作來看，貨幣政策只是根據經濟金融形勢的變化進行預調微調，其取向并未發生根本的改變,但是其中試探市場反應的意圖頗多。雖然近期存款準備金率被下調，但主要是為應對外匯占款少增帶來的流動性投放減少。多種貨幣政策工具運用的綜合效果，并不是明顯的放松。
與2011年相比，2012年貨幣政策的變化將更多體現為定向寬松和預調微調而不是全面寬松、徹底轉向。也就是說，貨幣政策取向的調整將根據國內外經濟金融形勢的變化，相機抉擇，靈活應對，其變化是謹慎而漸進的,套用哲學術語,今年國內的貨幣政策主要采用“中庸”的思想，依靠規模和漸近來對抗風險，而不會和08年一樣采用突變和逆轉性的貨幣政策，對這一點是要有清醒的認識。
近期國內不銹鋼復合管護欄價格走勢展望
隨著兩會的召開，今年國內宏觀調控的主基調逐漸清晰，與2011年相比，2012年貨幣政策在緊縮力度上將明顯緩和，將給予實體經濟、中小企業更多的傾斜和支持，按照“調結構”和“促轉型”的要求實現定向寬松。穩健的貨幣政策，在具體執行中將進一步強調“穩健”，兼顧“穩增長”、“穩物價”和“防風險”，做到謹慎觀察、靈活應對，政策取向上將是總量中性適度，結構定向寬松。
從這樣的大方向看，近期的不銹鋼復合管護欄價格反彈就有了“恢復性增長”的意味，去年四季度的大跌后，前期不銹鋼復合管護欄貿易行業的重復抵押融資等金融手段即所謂的水分已經被擠干，加之1季度的銀行對不銹鋼復合管護欄行業的特別關注后，鋼貿行業的“去杠桿化”到目前已經基本完成，資金回流實體經營的趨勢不可避免，在這樣的情況，不銹鋼復合管護欄消費的增長預期在保障房等概念的刺激下逐步明確，一旦三月底四月初的數據公布對這樣的不銹鋼復合管護欄消費增長預期有支持的話，不銹鋼復合管護欄市場價格將出現真正意義上的恢復性增長，預計三級螺紋鋼(16-25MM)市場終端售價將上漲到4500-4600元/噸，從近期的期貨盤面上已經出現了部分先知先覺的入場資金，一旦價格下行，新增資金的入場吸籌行為逐步增多。
